。我定义波动是价格起伏，风险是价值的贬损。比如你买的是三十年期国债，它一定是有价格波动的，但没有偿债风险；你买的是一只高收益债，它可能价格波动不大，但有偿债风险。如果一家公司价值没出问题，只是价格起伏，我觉得这种波动是中性的，不一定是坏事，因为波动给了我们低于价值买入和高于价格卖出的机会。我厌恶风险，但愿意拥抱波动，因为有波动才有机会。2024年可转债一度调整剧烈，平均定价低于纯债价值。但我们认为这是波动，不是风险。如果是风险，为什么信用债不跌呢？说明可转债的波动并不主要是信用风险带来的。所以，我们在底部大幅加仓，虽然一度有较大回撤，但2024年我们仍然获得了较好的收益。如果可转债没有跌得那么深，我们也没有机会在那么便宜的位置买入。3 换票率不高 但换手率不低证券时报记者：股票部分你怎么做？张翼飞：我把股票当成债券一样的生息资产。比如投资一家饭店，我们有两种投资方式：一是做它的债权人，买它的债券，每年获得利息；二是入股，它每年给我分红。至于我是做债权人还是股东，主要看哪一个更有利，如果公司创造的利润远大于它的票息，我肯定愿意当股东。当然股价有波动，要把风险折价算进去。股票一定程度上可以理解为投资浮动收益的永续债，收益跟随公司的基本面浮动，我的任务是研究清楚公司的基本面和浮动收益的区间。我希望参加的是正和博弈。一是投资能够持续创造价值的公司，比如过去二十年买家电龙头，挣的就是公司的利润，所有参与者只要长期持有都大概率能挣到钱；二是要争取在所有参与者中，处于相对优势的地位，在参与的过程中，要通过仓位管理、波段操作提升收益。所以，我换票率不高，但换手率不低。证券时报记者：你怎么决定仓位？张翼飞：主要分三个层次。一是长期价值投资。我们的主策略是以好价格参与好企业的长期价值增长，在价格显著低于价值的时候增加投资，在价格显著高于价值的时候减少甚至退出投资。判断市场在短时间涨不涨，其胜率不高，而判断市场当前贵不贵、周期所处的位置，至少在一些时候胜率相对会更高。我们以此判断来决定仓位，长期来看，大概率不会做反。二是中期景气度投资。我也会参与景气度投资，但景气度的投资要难一些，我的参与度也会小一些。万一做错，对净值影响不大，这也是为了保持对市场和行业的敏锐度。三是短期交易增强。当市场出现过度反应时，会有一些逆向投资的操作，在过度乐观时减一些仓，在过度悲观时加一些仓，比如我们在2024
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