中金点睛   近期美国房地产、消费者信心、服务业活动普遍走弱，表明私人部门在特朗普胜选后积累的乐观情绪在消散。我们认为，关税的不确定性，政府支出削减的紧缩效应，以及持续的高利率环境是导致数据走弱的主要原因。这也表明，公共政策的调整会带来“阵痛”，特朗普政府也不例外。往前看，美国经济基本面仍然稳固，但随着逆风因素增多，我们开始关注经济增长的下行风险。在逆风因素消退、或者具有真正意义上的商业友好型政策（如减税、放松监管和降息）得到落实之前，我们对美国经济持更加谨慎的态度。   过去一周美国经济数据表现不佳：2月份NAHB房产市场指数超预期下跌，创去年9月以来最低值（图表1）。2月密歇根大学消费者信心指数终值连续第三个月下跌，创2023年11月以来新低（图表2）。2月标普服务业PMI初值49.7，为25个月以来首次跌破荣枯线（图表3）。这些变化表明，之前企业和消费者在特朗普胜选后积累的乐观情绪在消散。我们认为背后的原因来自三个方面：关税的不确定性，政府支出削减的紧缩效应，以及持续的高利率环境。   一、 关税政策的不确定性   特朗普上任后关税政策不断变化，在之前对墨西哥、加拿大、中国、以及钢铁和铝产品发布关税总统行政令后[1]，又指示其团队开展“对等关税”调查[2]（参见《特朗普“对等关税”的内容及影响》）。2月18日，特朗普又宣布计划对进口汽车、半导体和药品征收25%或更高的关税[3]，2月19日再次宣布将对进口木材和林业产品征收25%左右的关税[4]。虽然以上关税政策还没有真正落地，但美国社会对于关税不确定性的担忧已广泛存在。美国贸易政策不确定性指数在过去一个多月大幅攀升，目前已逼近2019年8月的高位水平（图表4）。   关税的不确定性或降低消费者和企业信心，对其决策造成干扰。一方面，关税推高消费者通胀预期，抑制对未来购买力的预期。2月密歇根大学调查显示，消费者对未来一年的通胀预期高达4.3%，对未来5-10年的通胀预期上升至3.5%[5]。这表明，消费者对关税的上调会推动物价上涨有普遍担忧。另一方面，关税抬高企业成本，降低未来的利润率和企业信心。我们从NAHB的调查中已可以看到这一迹象[6]，由于32%的家
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