近几乎完全被央行控制(央行曾持有约 50% 份额)的债券市场来说，这是一个重要的拐点。根据摩根大通的估计，随着用于替换到期债券的购买量减少，日本央行自身的路线图显示，今年其资产负债表将再缩减 GDP 的 13%。对于任何主要央行来说，这都是一个剧烈的缩减过程；相对于植田和男谨慎的加息步伐，这一举动更加引人注目。问题的核心在于：QT 意味着除了任何潜在的支出增长外，更大比例的政府债务必须由私营部门来消化。

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  (图源：LSEG、金融时报)

  当然，日本央行可以根据收益率的上升情况放缓资产负债表的缩减节奏。它可以再次加大购债力度，减轻商业银行、寿险公司和养老基金吸收政府债务供应的负担。但是，如果这种调整是迫于市场压力而做出的，并且被视为财政主导货币政策(即“财政赤字货币化”)的信号，摩根大通怀疑长期的受害者将会是日元。

  在此背景下，关于日本可能与美国合作支撑日元的传闻暂时遏制了日元的跌势。尽管美国财政部长斯科特·贝森特(Scott Bessent)拒绝了通过抛售美元来支撑日元的可能性，但据报道，纽约联邦储备银行最近进行了“汇率检查”(Rate Check)——这一举动旨在核实当前的市场汇率，通常是货币干预的前兆。如果这一行动是与日本当局协商后进行的，那将是一个重大且不同寻常的标志。

  在本周末日本大选之前，日元兑美元从令人不安的 160 关口回落，对政府来说是个好消息。但直接的货币干预(如果真的发生)可能会使局面复杂化。干预可能会引发猜测(无论对错)，即日本财务省可能会减持其持有的美国国债，以筹集资金购买日元。

  这或许能暂时提振日元并平息日本国债市场的动荡，但代价可能是推高美国国债收益率，而美国政府不太可能接受这一结果。反之，如果日本国债收益率持续攀升，诱使日本资本从美国债务市场撤回日本国内，也可能产生类似的“外溢”效应。

  始于东京的波动，未必会止于东京。
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