幅度以保持总出口稳定。从离岸人民币汇率的实际表现来看，关税调整后汇率较快升值，截至2月26日，累计升幅达到0.8%，最大升值幅度为1%。我们认为汇率的升值或反映了关税税率调整后汇率的重估。综上，我们认为最高法裁决政府IEEPA关税违法对人民币汇率或形成了直接利好。具体而言，我们认为IEEPA关税失效后美国政府或失去了对中国加征关税的直接抓手，新的关税举措则大概率受到全球贸易伙伴的抵制，增加其落地难度。基于上述关税政策变化，包括人民币在内的新兴市场国家货币均走向升值（图表3）。往后看，我们认为中美谈判及关税税率变化尚存在不确定性，不过整体发展方向或偏向于利好人民币，这有助于汇率在年内保持温和偏强态势。图表6：主要国家IEEPA关税资料来源：Reuters，中金公司研究部稳汇率政策保持发力，人民币汇率弹性或有增加近几个月人民币汇率在内外部因素的支撑下连续升值，稳汇率政策在保持汇率弹性的同时，或也适度抑制了人民币汇率的升值速率。进入2月，人民币汇率先后在季节性因素和美国关税政策变化等利好支撑下走强，保持相对较快的升值速率。从彭博报道来看，国有大行或继续在人民币汇率升值较快时买入美元，然而，我们发现或暂时未见固守特定点位的情况。我们认为这或意味着货币当局支持人民币汇率保持一定的弹性，为人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定提供条件。另一方面，我们认为稳汇率政策仍在发力，防范汇率超调风险。具体而言，除上述举措外，我们发现逆周期因子调节规模已处于有记录以来的高点，显示货币当局正明显调控中间价的升值速率（图表7）。往后看，我们认为稳汇率政策或在保持人民币汇率弹性的同时，适度管理升值速率。具体而言，人民币汇率已连续数月升值，整体走势偏强，在此基础上，我们认为货币当局或并未对汇率点位进行直接的管理，保持了人民币汇率的弹性。而逆周期因子调节规模的扩大及大行继续买入美元则显示了稳汇率政策的继续发力，以防范汇率的超调风险。近日央行[12]将远期售汇业务的外汇风险准备金率从 20%下调至0，我们认为也反映出其或希望给外汇市场释放明确信号，缓解近期的单边升值预期。因此，我们认为稳汇率政策或继续致力于在保持汇率弹性的同时，避免汇率超调风险，进而实现在合理均衡水平上保持基本稳定。图表7：逆周期因子调节规模走阔资料来源：Bloomberg，中金公司研究部外汇市场需求较强1月银行代客结售汇差额升至887
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