存在结构性的抛压，同时特朗普政府政策与贸易不确定性抬升的风险溢价也在压制美元表现。图表13：美国PMI资料来源：Bloomberg，中金公司研究部图表14：花旗宏观经济意外指数（美国）vs美元指数资料来源：Bloomberg，中金公司研究部1月FOMC会议纪要表明美联储倾向保持利率不变 并提高后续降息门槛1月FOMC会议纪要表现出鹰派基调[14]。多数与会者认为当前政策利率维持在现有区间是合适的，经济活动仍以稳健速度扩张、失业率出现企稳迹象，使得美联储有条件在现有利率水平上先观察数据、评估通胀回落是否可持续。纪要在通胀表述上更为谨慎，与会者普遍判断通胀虽然较2022年高点明显下降，但仍高于目标，且近期较高的通胀读数更多来自核心商品端压力，其中关税上调被认为对核心商品价格形成推升；与此同时，部分与会者也指出核心服务，特别是住房服务去通胀仍在推进，但总体而言，进一步宽松“可能尚不必要”，除非能够看到去通胀进展“稳固地回到正轨”。在风险平衡上，纪要显示一些与会者认为通胀上行风险与就业下行风险均较此前有所缓和，但多位与会者担心若在通胀仍偏高时过早或过快降息，可能被市场误读为对2%的通胀目标承诺有所削弱，从而使通胀更难被压制。值得注意的是，纪要还披露有少数与会者希望在政策沟通中使用更“双向”的表述，明确保留“如通胀持续高于目标，可能需要上调利率”的情景，这一细节强化了纪要的偏鹰特征。另一个市场高度关注的内容是纽约联储交易台曾代表财政部对USD/JPY进行询价（rate check），虽然不直接等同于政策立场变化，但在汇率层面释放出更受关注的信号。目前OIS市场预计美联储将在3月的FOMC会议上维持利率不变，重点关注点阵图和经济预测是否会释放新的信号，以及鲍威尔对通胀黏性和就业的权衡。OIS市场对年内依旧有2次的降息预期（图表15）。图表15：OIS市场对美国联邦基金利率的预期资料来源：Bloomberg，中金公司研究部IEEPA关税被裁定违法使美元承压我们上周在报告中分析[15]，IEEPA关税被裁定违法后，对美元汇率的影响整体偏负面。首先，关税体系重建存在不确定性，可能带来关税收入下滑与退款压力，进而削弱财政前景；在美国债务率趋势性上行的背景下，财政收入预期走弱更容易引发市场对美债信用与供给压力的担忧，从而对美元形成下行压力。其次，裁决削弱了政府将关税作为谈判工具的能力，后
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