今，这一逻辑正在反向运行。报告梳理出三大核心驱动因素： 新兴市场央行主动增持黄金； 央行购金推升金价，形成正反馈； 以及新兴市场外汇储备规模可能开始结构性下降。   三力合流，意味着黄金上行的空间仍然可观。   新兴市场：购金主力与储备结构重塑   新兴市场是当前全球黄金储备重构的绝对核心。   数据显示，截至2025年底，新兴市场央行持有实物黄金3.67亿金衡盎司，而发达经济体央行持有7.12亿金衡盎司。前者约为后者的52%，而这一比例在2008年金融危机前约为20%。   从黄金占总储备的比重来看，差距更为悬殊。截至2025年底，发达经济体央行黄金占总储备的34%，新兴市场央行仅为16%。报告认为，这一缺口意味着新兴市场仍有巨大的增持空间。   值得关注的是购金行为的区域分布与加速态势。   尽管近半数新兴市场央行黄金持仓集中在中国、俄罗斯与印度，但土耳其、哈萨克斯坦、沙特阿拉伯等中等强国同样是重要持有者。   更值得关注的是东欧与中东北非地区：自俄乌冲突以来，捷克与波兰超过一半的黄金储备均系在过去四年内购入；卡塔尔、埃及、阿联酋等中东北非国家亦在近年内获取了其总持仓的25%至50%。   德意志银行的研究还揭示出一个地缘政治规律。与西方防务体系关联更紧密的新兴市场国家，黄金储备占比更低；而与中俄防务关联更深的国家，黄金占比明显更高。   基于SIPRI军备进口数据的分析显示，从“东方阵营”（中俄）进口逾三分之一军备的新兴市场国家，黄金在储备中的占比是低防务关联国家的两倍。   报告据此推断，若更多国家分散对美国的防务依赖，将在逻辑上对应美元储备下降和黄金储备上升。   地缘政治重塑储备逻辑：美元武器化的冲击   德意志银行将2022年西方国家冻结俄罗斯约3000亿美元外汇储备一事，视为加速全球央行重新评估美元储备风险的分水岭。   实物黄金可在本国境内存储，不受制裁或资产冻结的影响，这一特性成为新兴市场央行的核心考量。俄罗斯与中国均将其全部黄金储备保存于本国境内。   从更宏观的框架来看，“大缓和”时代已经结束。美国通胀在过去五年持续超出目标，货币政策独立性受到质疑，财政路径令市场忧虑。   报告同时指出，美国正从自由贸易与传统联盟体系中抽身。过去的逻辑是：美国乐于接受新兴市场的制造业外包，而新兴市场乐于将安全与储蓄外包于美国。   这一格局正
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