毛利率下行风险。  丽珠集团  业绩符合预期，海外市场稳步推进  业绩回顾 2024年业绩符合我们预期 公司公布2024年业绩：收入118.12亿元，同比下降4.97%；归属于股东净利润人民币20.61亿元，同比增长5.50%；归属于公司股东的扣除非经常性损益的净利润人民币19.79亿元，同比增长5.20%，符合我们预期。 发展趋势 生物制品保持良好增长，部分化药品种受集采影响。2024年，化学制剂板块消化道/促性激素/精神药品收入分别为25.67亿元/28.12亿元/6.06亿元，同比-11.60%/+1.64%/+0.63%，化学制剂领域，重点产品注射用艾普拉唑钠受到国家医保谈判降价影响；注射用伏立康唑中标第八批国家药品集中采购、雷贝拉唑钠肠溶胶囊被列入第九批国家药品集中采购目录，销售收入同比下降。2024年公司中药制剂收入14.09亿元，同比下降19.27%，其中抗病毒颗粒产品在2024年的销售收入同比下降，主要由于2024年市场需求回落；参芪扶正注射液受益于医保目录癌种解限，同比有所增长。 积极推动高临床价值管线研发进展。2024年公司研发支出约为10.44亿元，约占营业总收入8.84%。根据公司年报：公司预计注射用阿立哌唑微球最快有望于1H25获批上市，司美格鲁肽注射液2型糖尿病适应症上市许可申请获受理，减重适应症完成Ⅲ期临床入组；重组人促卵泡激素注射液于2025年1月底申报上市并获受理，黄体酮注射液已于2025年3月获批，P-CAB产品JP-1366片正式启动Ⅲ期临床研究。 海外业务稳步推进。2024年，公司海外收入17.24亿元，约占营业总收入的14.59%，同比增长9.69%。2024年，原料药及中间体出口收入达16.68亿元，同比增长7.93%，其中，规范市场直接销售占比达35%。公司在商业化、生产运营、创新研发及双向许可等多维度推进国际化战略。随着公司出口业务不断深耕，2024年，制剂产品海外销售收入同比增长65.98%，产品广泛覆盖辅助生殖、消化道、抗病毒等产品领域。 盈利预测与估值 考虑到部分产品集采影响，我们下调2025年收入预测6.2%至123亿元，考虑到运营效率提高，维持2025年归母净利润预测22.0亿元不变，并引入2026年净利润预测23.3亿元。我们维持A/H股跑赢行业评级，维持A股目标价44.8元(对应2025年/2026年18
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