后等因素影响。Q2起国内新车周期全面开启，盈利能力有望稳步回升。期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.27%、5.74%、2.34%、4.76%、-2.57%，同比分别-0.19pct、+2.42pct、+0.00pct、+0.18pct、-2.79pct，环比-0.22pct、+3.09pct、-0.59pct、-0.38pct、-2.33pct。随着直营渠道投入逐步稳定及店效爬坡，规模效应显现后，费用率波动有望趋稳。 国内新车周期叠加非俄出口增长，有望驱动业绩加速回升。25年系长城产品大年，目前已经上市的全新高山、二代枭龙MAX等新车，经过智驾升级、技术迭代和价格调整后，产品力充沛，性价比突出；25款坦克300Hi4-T首次放开限产，上市后有望成为坦克品牌最大爆款。以上车型在二季度均有望贡献可观增量。同时期新款哈弗猛龙、二代大狗PHEV版、新款欧拉好猫、坦克500中改款及其智驾版等新车将接续发布。下半年公司计划推出的新车包括：哈弗猛龙PLUS、魏牌新系列智能豪华旗舰SUV、欧拉紧凑级纯电SUV、坦克400Hi4-Z等。一季度长城对非俄地区出口实现双位数增长，对冲区域销量波动影响。5月起配合新车持续导入，长城出口有望稳步回升。全年来看，公司业绩增长的核心逻辑仍是国内新车周期带动内销回升，魏牌、坦克等高端品牌优化结构，出口稳健增长以贡献利润增量。 投资建议 公司加速向智能新能源方向转型，国内新车上市及营销体系变革以提振内销，海外市场加速拓展下出口稳健增长，有望推动自身销售结构持续优化，带动盈利能力稳步上修。我们预计公司2025-2026年归母净利润140亿元、165亿元，对应当前股价PE为14X、12X。 风险分析 1、行业景气不及预期。2025年国内经济复苏企稳回升但具体节奏有待观察，汽车行业需求或随之波动；推动汽车等消费品以旧换新政策全面落地仍需时日，影响行业需求复苏进程。 2、出口销量不及预期。出口受国际形势、国家政策、汇率等多方因素影响，海外销量增长有波动风险。 3、行业竞争格局恶化。国内竞争对手加快产品投放速度，随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或将加剧，公司市场份额及盈利能力或将有所波动。 4、公司渠道及新车型销量不及预期。公司渠道建设、经销商优化进度可能不及预期。新车型销量受市场需求影响存在不及预期风险。  泸州老窖  首创证
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