新客户放量带动下，出货量同比增长17.5%，ASP(每双平均售价)同比提升约1.5%，实现量价齐升，推动营收同比增长19.4%，为全年盈利增长提供有力支撑。展望未来，伴随行业去库周期结束以及多地产能持续投放，盈利动能充足，我们预计2025–2027年公司营收分别达到268.3/302.4/339.1亿元，年复合增长率约12.4%；归母净利润分别为39.5/45.5/53.4亿元，年复合增长率达16.2%。上述预测基于以下核心假设：一是新增产能持续释放，2025-2027年公司在越南、印尼及中国的新建厂区陆续投产并完成产能爬坡，我们预计整体出货量年均增长维持在10%–12%；二是由于产品结构持续优化，高附加值产品(如On品牌运动鞋)占比逐步提升，带动ASP年均提升0%–2%，我们预计毛利率2025-2027年毛利率分别为24.1%/24.7%/25.6%，呈稳步上行趋势；三是智能化生产线持续落地叠加规模效应进一步提升制造效率，驱动盈利能力持续增强。在此背景下，公司ROE有望保持高位，我们预计2025–2027年分别为21.7%/23.8%/26.4%。估值方面，尽管越南关税等外部不确定性仍存，当前估值已基本反映市场悲观预期，若政策边际改善，公司有望迎来估值修复。我们首次覆盖给予华利集团“优于大市”评级，给予2025年18XPE(对应近三年均值水平)，目标价60.9元，对应18.3%的上行空间。 风险提示：政治矛盾风险；汇率波动风险；生产基地集中风险；劳动力成本上升风险；客户集中风险。  小商品城  小商品城跟踪点评—市场招商如期推进，跨境生态亮点频出  近期公司旗下全球数贸中心珠宝商位顺利完成招商，投标商户热情高涨、中标价表现亮眼，展现新市场的活力与吸引力。伴随后续点位的持续释出，有望为公司业绩贡献显著增量。此外，公司近期在跨境支付领域加强服务能力建设。关注稳定币等金融创新对公司发展带来的增量看点，以及国贸改革试点下的进口类目扩容。近期公司董事长职务变更，引发市场情绪波动，我们认为管理层变动系行政职务升迁，不改公司经营向好趋势。我们看好公司在业绩确定性兑现、跨境生态红利释放及改革活力显现下的市值增长。给予公司目标价23.2元/股，维持“买入”评级。
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