指标。在科技巨头的带领下，美股估值已进入历史极值区间。市场在对巨头的定价中一定程度透支了未来数年的增长预期。总的来看，当前AI革命的产业趋势仍在中期，但金融资本已经先于生产资本进行叙事追逐，情绪指标已经来到阶段性极值，而估值也处于相对较高水平，因此长期叙事的基础仍然牢固，但随着狂热阶段逐渐加深，我们会看到更多的资产轮动和更加剧烈的市场波动。三、AI行情的边际影响条件1.美债利率高企短期不会终结AI行情美债利率作为全球资产定价的锚，其走势由三大要素构成：实际利率 + 通胀预期 + 期限溢价。当前美国10年期和30年期国债收益率的显著上行（如30年期一度突破5.12%，创2007年以来新高），其核心驱动力来源于多个方面，实际利率端（增长+沃什）；通胀预期（地缘+供应链）；期限溢价（信用和供需）；近期沃什的到任，中东地缘风险再度回升以及期限溢价都在抬升，这使得传统的菲利普斯曲线面临失效的风险。在此逻辑下，即便短期内地缘局势缓和导致油价回落，美债利率也不会出现大幅下降，因为受到深层财政赤字，AI对生产率的提升以及缩表预期拉动的实际利率和期限溢价依然强劲。目前AI 资本开支对铜、燃气轮机、存储等关键组件价格的大幅上涨相对不敏感，因为对云厂商来说，长期战略项目中部分投入品价格上涨更像必须承受的执行成本。历史上看，技术革命驱动的产业趋势往往能在利率上行中跑出超额收益，AI亦不例外。当前我们仅仅看到美债利率的上行，后续调整利差的变化将是重要的跟踪指标。2.中游云厂商资本开支能持续后续云厂商继续增长的资本开支将依赖外部融资，企业债券将是核心支柱。大摩预计2026年科技板块净债券发行额将达2160亿美元，美债利率上行没有放慢企业融资脚步，意味着利率上行对AI资本开支的抑制要弱于传统投资，科技公司的强资产负债表让投资计划更难被金融条件轻易打断。银行工商业贷款也成为云厂商的重要融资渠道。随着科技公司转向“重资产”运行，可供抵押的实物资产成为其获取银行贷款支持的重要来源。开创了"GPU抵押融资"模式，将持有的AI芯片和大型合同（如与的合同）作为双重抵押进行融资，代表了云厂商工商业贷款融资的最前沿实践，则通过数据中心项目融资成功为自有项目获得380亿和180亿美元银团贷款。目前科技公司举债空间仍存，当前主要驱动在于企业“FOMO”心态以及收入可见性提高，但持续投入需要中游云
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