时候，美国零售总额连续13个月同比负增长，消费者信贷持续萎缩，失业率甚至突破10%。当时华尔街的共识是：美国消费者的好日子彻底结束了。但从事后看，在美联储量化宽松等举措后，美国消费从2009年年中开始企稳，随后便持续成为拉动美国经济增长的核心引擎。因此，美股诞生了沃尔玛、开市客等多只消费超级牛股。近期，东吴证券一份深度报告梳理了欧洲跨越150年的房地产（核心股）与消费周期，得出了一个核心结论私人消费的收缩期与修复期都要比GDP、地产更长，但疤痕效应终究会愈合。私人消费的伤疤效应比GDP更强，来源：东吴证券比如奥地利、比利时等国家，在过去百年里经历了多次战争和危机，房价和消费的短期背离时有发生，但长期来看，两者总能找到新的平衡点。即便是日本从1990年开启的失去三十年里，居民部门开启漫长的去杠杆，整体商业销售额长期在0%附近挣扎，但消费股依旧没死。其中，优衣库、无印良品、资生堂等龙头品牌，正是在国内经济最灰暗的90年代末期大力全球化布局，愈挫愈强。从海外维度看，国内消费迎来上行周期或许也只是时间问题，消费股更不会长期一蹶不振。回顾过去四十年，国内消费市场也具备较为明显的价格周期，可以通过CPI（消费者价格指数）来看。通过观察可知，CPI在1%及以上，类似制造业PMI处于50及以上，整体处于扩张区间，增长温和，消费股业绩也因此受益。反之，在1%下方，则处于下行周期，消费股盈利整体处于下行趋势之中。从大的范畴看，国内CPI往往有四至五年的大周期。2012年底至2017年初为一个完整周期，其中2012至2014年为下行期，2015至2017年为上行期。2017年初至2021年初、2021年初至今，周期则持续了五年。中国CPI同比走势图，来源：Wind最近一轮CPI下行周期，源于固定资产财富效应下降，收入预期也跟随下降，进而转化为预防性储蓄。截至2025年末，扣除贷款，中国居民净储蓄为82.6万亿元，同比增长20%，相较于2020年底净增长约30万亿元之多。从这些数据看，居民具备消费能力，只是信心不足，但当前核心城市二手房价愈发企稳，这股被压抑的巨大消费（核心股）势能终将释放。消费是杀不死的，周期的钟摆终将回正。黎明前最黑暗从2026年2月开始，国内CPI已经连续四个月站上1%上方，未来，能够继续往上打开空间，或中长期保持1%以上？这将决定消费股的盈利增长是否迎来了向上周期。
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