和生态护城河。”同时他指出，这种技术选择也意味着产品应用场景会相对聚焦，短期内很难覆盖需要通用GPU适配的多元化下游需求。财务层面，燧原科技营收高增长与持续亏损并行。2023年至2025年，公司营收从3.01亿元增长至9.90亿元，三年复合增长率达81.32%；但同期归母净利润分别为-16.65亿元、-15.10亿元和-11.64亿元，累计亏损约43亿元。上会稿显示，亏损的主要原因是高昂的研发投入，报告期内研发费用合计达36.76亿元。不过，亏损收窄趋势明确，公司预计在2026年或2027年可实现合并报表盈利。市场层面最受关注的莫过于客户集中度问题。腾讯作为燧原科技第一大股东，同时也是最大客户。2023年至2025年，公司对腾讯的关联销售占比从33.34%持续攀升至83.79%。对此，袁帅认为，这本质上是成长型科技企业在技术落地初期普遍会面临的阶段性特征。“一方面，这说明产品在特定客户的场景中已经得到了深度验证，能够绑定头部客户实现稳定的营收，为后续技术研发提供持续的现金流支撑。但另一方面，客户集中度过高也确实会给盈利的可持续性带来潜在风险。”袁帅表示，这一问题需要放在国产替代的大背景下去看待，如果燧原能够在绑定核心客户的过程中持续打磨产品，反而能为其拓展其他客户提供样板案例。但若始终无法打开其他客户群体，营收结构过于单一，盈利的抗风险能力自然会持续偏弱。行业拐点已至，国产芯片进入生态竞争新阶段燧原科技过会的时点，正值国产AI芯片市场格局发生深刻变化。根据灼识咨询数据，全球AI加速卡市场规模将从2024年超过1,000亿美元增至2028年超过5,000亿美元，其间复合增长率超过40%。届时中国市场需求将超过万亿人民币，占全球市场约30%。当前国内云端AI芯片格局中，虽然以为代表的国际厂商仍占主导，但未来在国内市场销售存在一定不确定性，国产AI芯片厂商在中国市场出货量占比不断提升是大概率趋势。“出口管制确实给的在华销售带来了直接限制，给国产芯片留出了宝贵的市场窗口期。但如果没有国产芯片在性能、稳定性上的持续突破，哪怕有市场缺口，国内客户也不敢轻易采用国产替代方案。”袁帅指出，当前国产芯片已经能够在很多中高端场景下满足客户需求，同时在成本、服务响应速度上相比海外厂商有明显优势。随着“四小龙”先后会师资本市场，国产AI芯片的竞争将进入全新阶段。“当硬件性能逐步追赶到能够满
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