11月中国制造业PMI为49.2(+0.2pct MoM)；非制造业PMI为49.5(-0.6pct MoM)。  核心观点  ■ 制造业PMI   供给：回升至荣枯线。11月生产指数为50，较上月变化0.3。供应商配送时间指数为50.1，较上月变化0.1。  需求：外需降幅收窄。11月新订单指数为49.2，较上月变化0.4。新出口订单指数为47.6，较上月变化1.7。在手订单指数为45.5，较上月变化1.0。  供求平衡：小幅改善。11月供需指数(需求-供给)为-0.8，较上月变化0.1，较去年同期变化0.8，较过去三年均值变化0.6。  价格：盈利收缩。11月原材料价格指数为53.6，较上月变化1.1。出厂价格指数为48.2，较上月变化0.7。出厂价格-原材料价格差值为-5.4，较上月变化-0.4。  库存：压力减轻。11月产成品库存指数为47.3，较上月变化-0.8。原材料库存指数为47.3，较上月变化0.0。新订单-产成品库存差值为1.9，较上月变化1.2。  ■ 非制造业PMI   供给：仍待改善。11月从业人员指数为45.3，较上月变化0.1；其中建筑业为41.8，较上月变化1.9，服务业为45.9，较上月变化-0.2。  需求：服务业回落。11月新订单指数为45.7，较上月变化-0.3；其中建筑业为46.1，较上月变化0.2，服务业为45.6，较上月变化-0.4。新出口订单指数为47.9，较上月变化1.7。在手订单指数为43.6，较上月变化0.0。  价格：回升。11月投入品价格指数为50.4，较上月变化1.0；其中建筑业为49.7，较上月变化0.1，服务业为50.5，较上月变化1.1。销售价格指数为49.1，较上月变化1.3；其中建筑业为48.4，较上月变化0.0，服务业为49.2，较上月变化1.5。  库存：去库延续。11月存货指数为44.8，较上月变化-1.2，较去年同期变化-0.5。  ■ 风险  ● 专题报告20251202：《11月非制造业需求回落——宏观景气度系列十一》。
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